De vuelta a la incertidumbre

La presidenta del Banco Central Europeo (BCE), Christine Lagarde, presentó los principios de respuesta de política monetaria ante las perturbaciones energéticas en la conferencia 'El BCE y sus observadores', celebrada en la Universidad Goethe de Fráncfort. Ante la irrupción de la guerra en Irán como nueva variable geopolítica, subrayó que la estrategia de política monetaria del BCE será la brújula para navegar esta crisis.

Hace apenas unas semanas, la economía de la eurozona mantenía un sólido impulso. La inflación de febrero se situaba en el 1,9%, próxima al objetivo, y los motores de crecimiento interno —consumo privado, inversión en digitalización y gasto en defensa— se estaban fortaleciendo. Las previsiones de marzo apuntaban a una revisión al alza del crecimiento y a la baja de la inflación. La guerra en Irán cambió radicalmente ese panorama.

"Nos encontramos de nuevo en un mundo diferente, cuyos contornos aún no están claros", declaró Lagarde.

Tres principios: el enfoque del BCE ante los shocks

La respuesta del BCE a las perturbaciones energéticas se articula en tres principios.

Primero, evaluar la naturaleza, magnitud y persistencia del shock antes de actuar. La política monetaria no puede reducir los precios de la energía directamente. Pero el BCE debe identificar cuándo el encarecimiento energético puede trasladarse a una inflación generalizada, ya sea mediante efectos indirectos o de segunda ronda a través de salarios y expectativas de inflación.

Segundo, centrarse en los riesgos, no solo en el escenario base. Dado que los efectos de los shocks de precios significativos sobre la inflación pueden ser no lineales, el BCE trabajará con varios escenarios y prestará atención a las señales de alerta temprana de que el shock se está incorporando a la dinámica inflacionaria general.

Tercero, aplicar un conjunto graduado de opciones de política en función de la intensidad y duración del shock. Los shocks de oferta pequeños, puntuales y de corta duración pueden ignorarse. Pero a medida que las desviaciones esperadas del objetivo de inflación sean mayores y más persistentes, la necesidad de actuar se hace más imperiosa.

¿Cuándo se generaliza un shock energético?

La evidencia histórica de la eurozona sugiere que el traspaso generalizado de los precios de la energía a la inflación es la excepción, no la regla. Sin embargo, dos factores pueden cambiar este panorama: la intensidad y duración del shock, y el entorno macroeconómico en que este se produce. Las investigaciones del BCE confirman que el traspaso es mediblemente más fuerte cuando la utilización de la capacidad es alta y el desempleo es bajo.

Lecciones del periodo 2021-22

Cuando el shock energético golpeó en 2021-22, todos estos canales de transmisión operaron simultáneamente. La combinación de una demanda disparada tras la pandemia, un mercado laboral tenso y expectativas de inflación ya elevadas generó la mayor inflación en décadas en la eurozona. El BCE subió tipos a un ritmo sin precedentes pero fue ampliamente criticado por actuar con retraso.

Perspectivas [Análisis IA]

La declaración de los 'tres principios' del BCE probablemente sea interpretada por los mercados como una señal de que una subida inmediata de tipos no es inminente. Sin embargo, si la guerra en Irán se prolonga y los precios del petróleo se mantienen al alza, no puede descartarse un giro hacia un endurecimiento preventivo. Los analistas esperan que las próximas proyecciones del BCE revisen simultáneamente el crecimiento a la baja y la inflación al alza, situando al banco en un camino extremadamente estrecho entre el riesgo de estanflación y la política de tipos.